Σε αναβάθμιση των τιμών – στόχων αλλά και των οικονομικών μεγεθών για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες, διατηρώντας τη σύσταση «αγορά» («buy») προχωρά σε έκθεσή της η HSBC, με Εθνική Τράπεζα και Τράπεζα Πειραιώς να αποτελούν τις κορυφαίες επιλογές της.
Η διεθνής τράπεζα «ανεβάζει» την τιμή – στόχο για την Alpha Bank στα 1,45 ευρώ (από 1,40 ευρώ πριν), διατηρεί αμετάβλητη στα 1,60 ευρώ αυτή για τη Eurobank, ενώ αναβαθμίζει και μάλιστα εντυπωσιακά στα 6,75 ευρώ (από 5,20 ευρώ πριν) την αντίστοιχη για την Εθνική Τράπεζα, ενώ για την Τράπεζα Πειραιώς την τοποθετεί στα 3,35 ευρώ (από 3,30 ευρώ πριν). Αυτό «μεταφράζεται» σε περιθώριο ανόδου, σε σύγκριση με τα τρέχοντα επίπεδα, κατά 23% για την Alpha Bank, κατά 25% για τη Eurobank, κατά 42% για την Εθνική Τράπεζα και κατά 50% για την Τρ. Πειραιώς.
Όπως αναφέρεται στην έκθεση τα έσοδα από τόκους (ΝΙΙ) θα κινηθούν υψηλότερα των προηγούμενων εκτιμήσεων στο α’ τρίμηνο του 2023, γεγονός που μπορεί να ωθήσει υψηλότερα τις αποτιμήσεις. Η ταχεία ανατιμολόγηση των ελληνικών τραπεζικών δανείων, η υποτονική μετακύλιση των καταθέσεων μέχρι στιγμής και η πρόβλεψη των οικονομολόγων της HSBC ότι το βασικό επιτόκιο της ΕΚΤ θα φθάσει στο 3,5%, μεταφράζεται σε αύξηση των εσόδων από τόκους. Παράλληλα προχωρά σε αναβάθμιση κατά 41% των εκτιμήσεων για τα κέρδη του 2023, δηλαδή κατά 11% υψηλότερα σε σύγκριση με τον μέσο όρο των αναλυτών.
Σημειώνει ακόμη ότι η δυναμική των κερδών αποτέλεσε ισχυρό καταλύτη για τις μετοχές τα τελευταία τρία τρίμηνα. Εκτός αυτού, η υποχώρηση κατά 15% από τον Φεβρουάριο του '23 έχει προσθέσει στην ελκυστικότητα των αποτιμήσεων. Η αύξηση του κόστους των καταθέσεων έχει περιοριστεί μέχρι στιγμής, καθώς οι καταθέτες περιμένουν την κορύφωση των επιτοκίων πριν στραφούν προς τις προθεσμιακές καταθέσεις. Το α’ εξάμηνο του 2023, οι αυξήσεις των επιτοκίων και η αναπροσαρμογή των δανείων θα έχουν ολοκληρωθεί και η μετατόπιση των καταθέσεων από τον πυρήνα στις προθεσμιακές καταθέσεις και η αύξηση των επιτοκίων μετακύλισης θα ανατρέψει τη δυναμική των ΝΙΙ.
Ως εκ τούτου, αναμένεται ότι τα κέρδη θα μειωθούν κατά 22% το 2024, μετά από αύξηση 41% το 2023, και ως εκ τούτου εκτιμάται ότι το α’ εξάμηνο του ‘23 θα είναι ο τελευταίος γύρος καταλυτών κερδών για τις ελληνικές τράπεζες. Θα πρέπει να σημειωθεί ότι η εκτίμηση της HSBC για απόδοση ιδίων κεφαλαίων (ROTE) μεταξύ 7% και 10% για το 2024 αλλά και η εκτίμηση για τα κέρδη το ίδιο έτος είναι κατά 19% χαμηλότερα σε σύγκριση με τον μέσο όρο των αναλυτών. Η λιγότερο ανταγωνιστική τιμολόγηση των καταθέσεων εν μέσω ρευστών ισολογισμών και ασθενέστερης πιστωτικής ζήτησης είναι ο βασικός ανοδικός κίνδυνος για τις προβλέψεις της HSBC.
Παράλληλα τονίζει ότι οι ελληνικές τράπεζες διαπραγματεύονται με 0,55 x P/TBV (δείκτης τιμής προς ενσώματη λογιστική αξία), που είναι 25% χαμηλότερο σε σύγκριση με τις ευρωπαϊκές, ενώ η καλύτερη σχέση απόδοσης-κινδύνου καταγράφεται στη μετοχή της Τρ. Πειραιώς. Η Alpha Bank χαρακτηρίζεται ως «value play», ενώ η Εθνική Τράπεζα έχει τις ισχυρότερες προοπτικές για τα έσοδα από τόκους, λόγω του μείγματος χρηματοδότησης με χαμηλότερο κόστος, ενώ η Eurobank βρίσκεται στο αντίθετο άκρο και επομένως εκτιμάται ότι η διαφορά αποτίμησης μεταξύ των δύο θα αλλάξει υπέρ της πρώτης.
Οι εκτιμήσεις της HSBC για τις ελληνικές τράπεζες
Οι εκτιμήσεις ανά τράπεζα
Εξετάζοντας την πορεία κάθε τράπεζας ξεχωριστά, οι αναλυτές της HSBC, τονίζουν τα ακόλουθα:
- Alpha Bank: Αναβαθμίζονται οι εκτιμήσεις για τα κέρδη για το 2023 και 2024 κατά 32% και 9% λόγω των υψηλότερων εσόδων από τόκους και των χαμηλότερων παραδοχών για το opex. Οι μετοχές της Alpha υποαποδίδουν έναντι των άλλων ελληνικών τραπεζών μεταξύ 15 - 56% τους τελευταίους 12 μήνες. Αυτή η σχετική υποβάθμιση θα μπορούσε να εξηγηθεί από το χαμηλότερο ROTE της Alpha που οφείλεται σε 1) υψηλότερη βάση opex λόγω των διεθνών δραστηριοτήτων, 2) έλλειψη εσόδων από ενοίκια (σε αντίθεση με τη Eurobank και την Πειραιώς), 3) σχετικά υψηλό CoR λόγω των αμοιβών πιστωτικής προστασίας, 4) χαμηλή μόχλευση. Η μετοχή της Alpha διαπραγματεύεται τώρα στο κάτω μέρος της κάλυψης των τραπεζών των αναδυόμενων αγορών με 0,43x P/TBV για το 2023. Λαμβάνοντας υπόψη την πιθανή καλή δυναμική των επόμενων δύο τριμήνων σε επίπεδο NII και την καλή θέση της τράπεζας σε επίπεδο CET-1, θεωρείται ότι η τρέχουσα συμπιεσμένη αποτίμηση συνεπάγεται θετική ανταμοιβή κινδύνου. Ο καλύτερος του αναμενόμενου έλεγχος του κόστους, η ισχυρότερη συμβολή των διεθνών δραστηριοτήτων στα έσοδα και τα υψηλότερα έσοδα από αμοιβές, ίσως μέσω της επικαιροποίησης του καταλόγου αμοιβών, θα μπορούσαν να περιορίσουν το discount της Alpha έναντι των άλλων ελληνικών τραπεζών.
- Eurobank: Αναβάθμιση των εκτιμήσεων των κερδών για 2023 και 2024 κατά 42% και 8% αντίστοιχα, λόγω πρόβλεψης για υψηλότερα ΝΙΙ. Η πρόσφατη υποχώρηση των μετοχών έφερε την αποτίμηση του 2023 P/TBV στο 0,67x, το οποίο θεωρείται δελεαστικό συνδυασμένο με πρόβλεψη ότι το ROTE θα διαμορφωθεί φέτος κοντά το 14%. Ενώ εκτιμάται αξιοπρεπές περιθώριο ανόδου στις μετοχές της Eurobank σε απόλυτους όρους, θεωρείται, επίσης, ότι σε σχετικούς όρους φαίνονται λιγότερο δελεαστικό από το αντίστοιχο για ΕΤΕ και Πειραιώς. Αναμένεται ότι η αύξηση του NII της Eurobank θα συνεχίσει να υπολείπεται των ανταγωνιστών της λόγω της μεγαλύτερης μετάβασης από τις «απλές» καταθέσεις στις προθεσμιακές. Από την άλλη πλευρά, η ΕΤΕ ενδέχεται να έχει την καλύτερη δυναμική NII. Δεύτερον, η Eurobank διαπραγματεύεται στα ίδια επίπεδα με τις ευρωπαϊκές τράπεζες σε σχέση με το P/TBV και είναι δύσκολο να δικαιολογηθεί διαπραγμάτευση με premium. Η Πειραιώς και η Alpha, από την άλλη πλευρά, έχουν μεγαλύτερα περιθώρια πολλαπλής σύγκλισης. Τέλος, θεωρείται ότι η απόφαση της Eurobank να εξαγοράσει το 1,4% του ΤΧΣ αντί να πληρώσει μέρισμα σε μετρητά «μετέφερε» ένα σημαντικό καταλύτη για τη μετοχή στο 2024.
- Εθνική Τράπεζα: Αναβάθμιση των προβλέψεων για τα επαναλαμβανόμενα κέρδη του 2023 και 2024 κατά 54% και 22%, σταθερά λόγω της εκτίμησης για υψηλότερα ΝΙΙ. Η ΕΤΕ ξεχωρίζει από τους ανταγωνιστές της με ισχυρότερες προοπτικές NII χάρη στον ισολογισμό της. Πρώτον, η ισχυρή κεφαλαιακή της θέση θα πρέπει να περιορίσει την δαπανηρή έκδοση MREL. Δεύτερον, είχε ιστορικά μια πιο σταθερή καταθετική βάση σε σχέση με τους ομολόγους της, η οποία θα πρέπει να περιορίσει την αύξηση του κόστους των καταθέσεών της. Τρίτον, δεν έχει σχεδόν καμία έκθεση σε διεθνείς καταθέσεις με υψηλότερα επιτόκια μετακύλισης. Η ΕΤΕ διαφέρει επίσης από τις ομοειδείς τράπεζες, καθώς είναι η μόνη ελληνική τράπεζα που δεν έχει διαχωρίσει τη δραστηριότητα εξυπηρέτησης μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων. Ως εκ τούτου, δεν επιβαρύνεται με έξοδα εξυπηρέτησης, γεγονός που της επιτρέπει να λειτουργεί με χαμηλότερο Συντελεστής Συνεισφοράς. Η βάση προμηθειών της συγκλίνει με την ομάδα των ομοειδών και η μέτρηση των υπαλλήλων ανά υποκατάστημα εξακολουθεί να έχει περιθώρια βελτίωσης. Θεωρείται επίσης ότι η διοίκηση «άνοιξε την πόρτα» κατά τη διάρκεια της τελευταίας ανακοίνωσης αποτελεσμάτων για τη χρήση των πολύ υψηλών κεφαλαίων της τράπεζας σε εξαγορές. Πρόκειται για εξέλιξη ενθαρρυντική από την άποψη της ανάπτυξης, της βελτιστοποίησης του κεφαλαίου και του ROE. Οποιαδήποτε πιθανή υπερκάλυψη που σχετίζεται με την πιθανή έξοδο του ΤΧΣ από τη συμμετοχή του 41% μέχρι το 2025 φαίνεται να αποτελεί το κύριο εμπόδιο κατά της περαιτέρω επαναξιολόγησης.
- Τρ. Πειραιώς: Αναβάθμιση της εκτίμησης των κερδών για το 2023 κατά 23%, αλλά μείωση κατά 1% γι’ αυτά του 2024. Παρόλο που οι μετοχές σχεδόν διπλασιάστηκαν από το γ’ τρίμηνο του 2022, η αποτίμηση εξακολουθεί να βρίσκεται χαμηλά με 0,46x P/TBV, το οποίο φαίνεται αδικαιολόγητο λαμβάνοντας υπόψη ένα αξιοπρεπές ROTE 12% και κανένα πιεστικό ζήτημα κεφαλαίου ή ποιότητας ενεργητικού. Η Πειραιώς έχει υπεραποδώσει έναντι των ομοειδών της ελληνικών τραπεζών μεταξύ 38-56% τους τελευταίους 12 μήνες, καθώς οι ισχυρότερες ανοδικές τάσεις στο NII, η μείωση του κόστους και η βελτίωση της ποιότητας του ενεργητικού έφεραν το ROTE της τράπεζας κοντά σε εκείνο της ΕΤΕ και της Eurobank, μειώνοντας έτσι το discount αποτίμησης. Παρόλο που η δυναμική των NII της Πειραιώς ενδέχεται να επιβραδυνθεί μεσοπρόθεσμα, δεδομένου του υψηλότερου κενού MREL που πρέπει να καλυφθεί και της απουσίας εσόδων από TLTRO, υπάρχει χώρος για μείωση του κόστους και ομαλοποίηση του CoR από το υψηλό του 2023 διατηρώντας το ROTE κοντά σε εκείνο της Eurobank και της ΕΤΕ. Ως εκ τούτου, εκτιμάται ότι το discount αποτίμησης της Πειραιώς θα πρέπει να αυστηροποιηθεί περαιτέρω ώστε να αντανακλά μόνο τη χαμηλότερη κεφαλαιοποίησή της. Τέλος, η Πειραιώς διαπραγματεύεται τώρα στο ίδιο επίπεδο με την Alpha σε P/TBV και θεωρείται ότι η πρώτη αξίζει ένα premium δεδομένου του υψηλότερου προφίλ ROTE της.
Ακολουθήστε το Business Daily στο Google news 
