Το σύνδρομο του... placement στο ΧΑ: Ταλαιπωρία με ημερομηνία λήξεως

Σε ζώνη... ταλαιπωρίας, που όμως φαίνεται ότι έχει κοντινή ημερομηνία λήξεως, έχει εισέλθει το ελληνικό χρηματιστήριο, καθώς τα διεθνή θεσμικά χαρτοφυλάκια που διατηρούν θέσεις στην αγορά προχωρούν σε κινήσεις αναδιάρθρωσης, ώστε να «ανοίξει χώρος» για την υποδοχή των μετοχών της Εθνικής που θα διαθέσει το Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας. Σύμφωνα με όλες τις ενδείξεις, η συναλλαγή του ΤΧΣ θα καλυφθεί με επιτυχία στις αρχές του επόμενου μήνα και είναι θέμα χρόνου να «ανασάνει» η χρηματιστηριακή αγορά.

Ένα σημαντικό ορόσημο στη διαδικασία του νέου placement από το ΤΧΣ, έρχεται αυτό το Σαββατοκύριακο. Η JP Morgan, ως επικεφαλής των αναδόχων της συναλλαγής, θα ενημερώσει το ΤΧΣ για τα αποτελέσματα της διερεύνησης που έγινε από όλες τις μεγάλες τράπεζες που μετέχουν στο σχήμα αναδόχων, σχετικά με το επενδυτικό ενδιαφέρον που εκδηλώνουν τα ανά τον κόσμο θεσμικά χαρτοφυλάκια για τις μετοχές της ΕΤΕ.

Αναλυτές υπογραμμίζουν ότι το ευρύ σχήμα αναδόχων που έχει επιλέξει το ΤΧΣ ουσιαστικά αποτελεί εγγύηση επιτυχίας του placement. Εκτός από την JP Morgan, στο σχήμα μετέχουν η Goldman Sachs, η Morgan Stanley, η Bank of America, η Citigroup και η Deutsche Bank. Όπως εκτιμάται, εύκολα θα απορροφηθεί από τους επενδυτές το 10% των μετοχών, που είναι και ο βασικός στόχος του ΤΧΣ -το Δημόσιο, μέσω του Υπερταμείου, θα διατηρήσει ένα ποσοστό συμμετοχής άνω του 8% και θα παραμείνει στη θέση του μεγαλύτερου μετόχου της τράπεζας.

Το παζλ της τιμής διάθεσης

Το μεγάλο ζητούμενο σε αυτή τη φάση, όχι μόνο για την Εθνική αλλά ευρύτερα για τη χρηματιστηριακή αγορά, είναι σε ποιο επίπεδο θα διαμορφωθεί η τιμή διάθεσης. Από το προηγούμενο placement, όπου η τιμή διαμορφώθηκε στα 5,30 ευρώ, η μετοχή κινήθηκε ως το υψηλό των 8,52 ευρώ (20 Μαϊου) και με το χθεσινό κλείσιμο στα 7,48 ευρώ βρίσκεται περίπου 40% πάνω από το προηγούμενο placement. Έτσι, με τα σημερινά δεδομένα, η αξία του 10% ανέρχεται στα 680 εκατ. ευρώ.

Η τιμολόγηση της συναλλαγής θα εξαρτηθεί από πολλούς παράγοντες, πολλοί από τους οποίους αφορούν το διεθνές περιβάλλον και τη διάθεση που θα δείξουν οι επενδυτές για ανάληψη ρίσκου. Πάντως, ακόμη και μετά την άνοδο που έχει σημειώσει η μετοχή μετά το προηγούμενο placement, η αποτίμηση της Εθνικής δεν φαίνεται ιδιαίτερα απαιτητική, γεγονός που προδιαθέτει για μια καλή τιμολόγηση και του νέου placement. Είναι ενδεικτικό ότι η Goldman Sachs, που συμμετέχει και στο σχήμα των αναδόχων, σε πρόσφατη ανάλυσή της ανέβασε την τιμή στόχο στα 11 ευρώ, μια τιμή που αφήνει πολλά περιθώρια για κέρδη σε επενδυτές που θα τοποθετηθούν μέσω της νέας διάθεσης μετοχών.

Άλλωστε, μια τοποθέτηση στη μετοχή της Εθνικής στην παρούσα φάση ουσιαστικά δίνει μια ευκαιρία να στοιχηματίσει ένας επενδυτής στις προοπτικές της ελληνικής οικονομίας και του τραπεζικού συστήματος, ενώ πρόκειται για μια μετοχή που κατ' εξοχήν γνωρίζουν και παρακολουθούν και τα παθητικά funds, δεδομένου ότι έχει την ισχυρότερη θέση ανάμεσα στις μετοχές μεγάλης κεφαλαιοποίησης του δείκτη MSCI (17,5%).

Όπως σημειώνουν αναλυτές, παρότι οι οιωνοί για το placement φαίνονται καλοί, αυτό δεν σημαίνει ότι μπορεί να αποφύγει το χρηματιστήριο την προσωρινή ταλαιπωρία που αναπόφευκτα δημιουργεί η απορρόφηση μιας έκδοσης, η οποία, με τα σημερινά δεδομένα της κεφαλαιοποίησης της Εθνικής, θα απορροφούσε ρευστότητα άνω των 600 εκατ. ευρώ. Σε μια «ρηχή» αγορά, όπως η ελληνική, ένα ποσό που αντιστοιχεί στον τζίρο 6-7 συνεδριάσεων δεν μπορεί παρά να προκαλεί χρηματιστηριακές παρενέργειες, καθώς είναι προφανές ότι η συναλλαγή του ΤΧΣ δεν θα καλυφθεί πλήρως με νέα κεφάλαια που θα εισρεύσουν στην αγορά, αλλά και με ανακύκλωση θέσεων στην ίδια τη μετοχή της Εθνικής ή και σε άλλα blue chips.

Τι έδειξε η εμπειρία από το προηγούμενο placement

«Tαλαιπωρία» από αναδιαρθρώσεις χαρτοφυλακίων ξένων θεσμικών είχε υποστεί το χρηματιστήριο και με το προηγούμενο, ακόμη μεγαλύτερο placement της Εθνικής (22% των μετοχών με έσοδα 1,067 δισ.). Από τις 1.251 μονάδες όπου βρισκόταν στις 15 Σεπτεμβρίου 2023, ο Γενικός Δείκτης μπήκε σε καθοδική τροχιά και υποχώρησε ως τις 1.111 μονάδες στις 10 Οκτωβρίου, περίπου ένα μήνα πριν τελειώσει το placecement, σημειώνοντας μια πτώση που ξεπέρασε το 10%. Στη συνέχεια, όμως, επανήλθε σε ανοδική τροχιά και όταν ολοκληρώθηκε το placement, στις 13 Νοεμβρίου, είχε ανεβεί στις 1.205 μονάδες (+8,5% από τις 1.111 μονάδες).

Οι νέες αναδιαρθρώσεις χαρτοφυλακίων ενόψει του placement εκτιμάται ότι ήταν και κυριότερος λόγος για την ανακοπή της ανάκαμψης της αγοράς, μετά την υποχώρηση του Γενικού Δείκτη ως τις 1.341 μονάδες, στις 5 Αυγούστου. Ο Δείκτης ανέβηκε στις συνέχεια ως τις 1.431 μονάδες στο τέλος του Αυγούστου, αλλά ο Σεπτέμβριος έχει επιφυλάξει «ταλαιπωρία» στους επενδυτές, με μια διολίσθηση ως τις 1.413 μονάδες στη χθεσινή συνεδρίαση.

Έμπειρα στελέχη της χρηματιστηριακής αγοράς επισημαίνουν ότι, χωρίς να υπολογίζονται απρόβλεπτες δυσμενείς εξελίξεις στις διεθνείς αγορές, με τα σημερινά δεδομένα αυτή η αδυναμία της αγοράς θα πρέπει να αντιμετωπίζεται από τους επενδυτές περισσότερο σαν μια ευκαιρία για τοποθετήσεις. Όπως τονίζουν, τα θεμελιώδη δεδομένα των ελληνικών εισηγμένων, που είναι πολύ πιθανό να καταφέρουν το 2024 να επιτύχουν κερδοφορία υψηλότερη από το πολύ καλό 2023, οι θετικές αναπτυξιακές προοπτικές της οικονομίας και οι αναμενόμενες νέες αναβαθμίσεις της πιστοληπτικής αξιολόγησης του Δημοσίου και των τραπεζών, κρατούν ζωντανό το επενδυτικό "story" της ελληνικής αγοράς και «ζεστό» το ενδιαφέρον των ξένων θεσμικών.

Οι αποτιμήσεις στις τράπεζες και στον MSCI

Για παράδειγμα, όπως σημειώνουν αναλυτές, παρότι πολλοί επενδυτές φοβούνται ότι οι αποτιμήσεις των τραπεζικών μετοχών, που αποτελούν την «ατμομηχανή» της ελληνικής αγοράς, είναι πλέον απαιτητικές, οι διεθνείς οίκοι διαπιστώνουν μεγάλα περιθώρια ανόδου. Με τις αναβαθμισμένες τιμές στόχους που έδωσε στην τελευταία της ανάλυση η Goldman Sachs, τα περιθώρια ανόδου των τραπεζικών μετοχών κυμαίνονται από 27% έως 38%.

Στη μεγαλύτερη εικόνα, όπως τη «βλέπουν» οι ξένοι θεσμικοί μέσα από τον δείκτη MSCI, που ενσωματώνει τις δέκα πιο «βαριές» μετοχές του ΧΑ, οι θεμελιώδεις δείκτες αποτίμησης παραμένουν ελκυστικοί:

Θεμελιώδεις δείκτες αποτίμησης του MSCI Greece

Σε σχέση με τους δείκτες MSCI των αναδυόμενων αγορών και της παγκόσμιας αγοράς (MSCI ACWI), ο ελληνικός MSCI έχει με διαφορά καλύτερη μερισματική απόδοση, πολύ χαμηλότερο δείκτη τιμής προς κέρδη και τιμής προς προβλεπόμενα κέρδη του επόμενου 12 μήνου (P/E Fwd), αλλά και πολύ πιο χαμηλό δείκτη τιμής προς λογιστική αξία, ο οποίος δεν ξεπερνά τη μονάδα.

Μόνιμες αδυναμίες και διεθνείς κίνδυνοι

Βεβαίως, όλα αυτά δεν σημαίνουν ότι όλοι οι δρόμοι οδηγούν σε μια μονοσήμαντη ανοδική πορεία της αγοράς, ή ότι έχουν ξεπερασθεί βασικές αδυναμίες της. Η αγορά παραμένει μικρή και ρηχή και δυσκολεύεται να προσελκύσει νέα κεφάλαια, γι' αυτό και θεωρείται δεδομένο ότι μεγάλο μέρος του placement της Εθνικής θα καλυφθεί με ανακύκλωση κεφαλαίων. Οι ξένοι θεσμικοί διαπιστώνουν, εξάλλου, ότι, παρά τις καλές προθέσεις, η αγορά δεν έχει εμπλουτισθεί με νέες εταιρείες και οι επιλογές τους παραμένουν λίγες, ενώ ακόμη και μετοχές με μεγάλη βαρύτητα πραγματοποιούν στις περισσότερες συνεδριάσεις «αναιμικές» συναλλαγές (χαρακτηριστική περίπτωση, η μετοχή της Coca Cola HBC).

Οι αποτιμήσεις, ακόμη και αν δικαιολογούνται σε μεγάλο βαθμό από την πρόοδο της οικονομίας και των εισηγμένων, δεν παύουν να είναι υψηλές σε σχέση με τα επίπεδα προηγούμενων ετών, καθώς η αγορά έχει κινηθεί έντονα ανοδικά για μεγάλο χρονικό διάστημα και πολλές μετοχές έχουν πολλαπλασιάσει την αξία τους, κάτι που εύλογα φέρνει κόπωση. Ας μην ξεχνάμε ότι στο τέλος 2018 ο Γενικός Δείκτης βρισκόταν στο επίπεδο των 620 μονάδων.

Το ευρύτερο χρηματιστηριακό και οικονομικό περιβάλλον κρύβει, εξάλλου, αρκετούς κινδύνους, οικονομικούς και γεωπολιτικούς, ενώ μόνιμη είναι η νευρικότητα των επενδυτών για το γεγονός ότι οι μετοχές στις ΗΠΑ και την Ευρώπη παραμένουν πολύ κοντά σε επίπεδα ιστορικών ρεκόρ, που γεννούν το εύλογο ερώτημα αν βρίσκεται στον ορίζοντα μια σημαντική διόρθωση.

Σε κάθε περίπτωση, πάντως, η βραχυπρόθεσμη αδυναμία της αγοράς λόγω της αναδιάρθρωσης χαρτοφυλακίων για το placement της Εθνικής δεν προκαλεί ανησυχίες στους αναλυτές και, αντιθέτως, πολλοί εκτιμούν ότι δημιουργείται ένα ευνοϊκό περιβάλλον για stock picking.